2025年11月22日，第二十三届广州国际车展上，蔚来汽车展台悬挂公司标志。视觉中国/图
2026年2月5日，蔚来（09866.HK；NIO.US）发布2025年第四季度盈利预告，预计录得经调整经营利润（非公认会计准则）7亿—12亿元。最终财务数据需以3月19日发布的正式财报为准。
这是蔚来创立11年来首次单季度经调整经营利润转正。资本市场反应积极，蔚来美股盘前一度涨超11%。
公告显示，盈利主要是以下因素的综合影响：一是公司在2025年第四季度销量持续增长；二是有力的产品组合推动汽车毛利率优化；三是公司持续推行全面降本增效措施。
蔚来做对了什么？在车企价格战下，盈利是否可持续？
单品爆破路线
支撑蔚来盈利的，是第四季度销量的猛增。蔚来官方数据显示，2025年，蔚来累计交付约32.6万辆新车。其中，第四季度交付量约12.48万辆，创历史新高，同比增长71.7%，对公司全年交付量贡献度超38%。
蔚来汽车目前共有蔚来、乐道、萤火虫三个品牌，均为纯电动汽车。其中，蔚来品牌聚焦高端市场，乐道品牌深耕20万—30万元主流家庭市场，萤火虫品牌则覆盖入门级市场。
资深汽车分析师梅松林向南方周末记者分析，蔚来一个体系支撑三个品牌，取得了较好的规模效应，从而有效降低单车成本。但四季度盈利更主要的原因是，蔚来两个大三排新品第三代ES8和乐道L90赢得了市场
尤其是第三代ES8销量惊人，在竞争如此激烈的高端市场，每月能卖2万台，极大提升了整个公司的盈利能力。数据显示，蔚来第三代ES8在2025年12月交付22256辆，创下中国40万元以上车型单月销量纪录。蔚来CEO李斌曾透露，目前第三代ES8毛利率为20%。
这款车的爆发并非偶然。2025年9月，第三代蔚来ES8上市，起售价降至40.68万元，较上一代ES8下调近10万元。如果车主采用BaaS（电池租用）方案，起售价格则进一步下探至29.8万元。而第一代ES8起售价为44.8万元，也是产品序列中价格定位较高的车型，早期帮助蔚来在40万元以上市场占据一定份额。第二代ES8因当时电池材料价格高涨等因素，起售价接近50万元。由于价格较高，且综合产品力存在短板，第二代ES8的市场表现没有达到预期。
李斌曾表示，公司2023年推出的第二代ES8犯了一些错误，成本目标设定出现了问题。“全新ES8的定义在立项时的使命就是修正这样的错误，回到它应该有的位置。”
一位蔚来内部人士向南方周末记者透露，第三代ES8单车利润在2万元左右。智驾芯片替代英伟达后，可实现1万元左右的成本优化。此外，新ES8上的电机、音响、座椅、刹车卡钳、操作系统等均为自研。“每一项虽然前期研发投入很大，但做出来后就能实现明显的降本增效。”
此外，整体销量的持续攀升显著摊薄了研发和基础设施的固定成本。
不过，在蔚来扭亏的路上，其高端车型销量在不断下降。
据记者统计，蔚来品牌2025年第四季度交付6.74万辆，乐道品牌交付3.83万辆，萤火虫交付1.91万辆，这也意味着高端品牌NIO的销量占整体销量的比重降至54%，而中低端车型乐道和萤火虫的合计占比则提升至46%，撑起了蔚来汽车近一半销量。
蔚来定位高端市场，但在现实面前不得不“弯下腰”，向低端车市场获取现金流。
随着乐道、萤火虫品牌的推出，以及频繁推出购车优惠、电池租用方案（BaaS）、降价等措施，蔚来单车均价正在呈下降趋势。2019年蔚来单车均价约为35.17万元，2024年降至26.24万元，降幅高达25.39%。
盘古智库高级研究员江瀚向南方周末记者表示，多品牌协同不及预期或构成蔚来最大战略风险。乐道与萤火虫虽拉动销量，但若品牌区隔模糊、渠道冲突或质量管控失衡，可能稀释主品牌价值并推高运营复杂度，导致“增收不增利”。
此外，换电生态的规模化临界点尚未完全跨越。若第三方合作进展缓慢、电池标准化受阻或用户增长放缓，换电站利用率不足将拖累现金流，使重资产模式承压。“尽管2025年Q4实现单季盈利，但资本市场耐心有限，若2026年无法连续盈利，融资能力或受制约。”江瀚说。
全员经营
开源的同时，蔚来也在努力节流。
此前，相比实现扭亏为盈的新势力对手们，蔚来汽车的处境稍显尴尬。自2014年创立以来，几乎所有季度都处于亏损状态。
2016—2024年间，蔚来累计亏损超过千亿元，其中2021—2024年净亏损逐年上升，到2024年达到224.02亿元的亏损高位。
财报显示，钱主要花在了三大方面，依次为销售成本、研发费用以及销售、一般及行政（管理）费用。其中销售成本是大头，蔚来2024年的销售成本为592亿元，占营收总额的90.1%。作为对比，理想为1148亿元，占营收总额的79.4%。
另外，管理费用居高不下，也是连年亏损的原因之一。蔚来在2024年的销售、一般及行政（管理）费用为157亿元，仅次于销售成本。该项费用占营收比重长期高于20%，且持续上升，从2021年的19%上升至2024年的23.95%。
再看研发费用，蔚来2024年用于研发的费用为130亿元，在总营收中的占比为19.8%。传统车企的研发费用占营收比一般在3%—5%之间。以2024年为例，广汽集团和长城汽车分别为6.97%和5.17%。从2025年第一季度开始，蔚来在销售服务、研发、供应链等多个领域进行改革，最典型的是进行“基本经营单元”(Cell Business Unit,简称CBU)变革，让所有团队为经营目标负责。
在CBU的内部管理机制下，蔚来所有的运营工作细分成一个个独立且不重叠的单元，每个单元都要明确投资回报率指标，并且建立起相应的绩效奖惩体系。
以销售端为例，蔚来围绕每一个销售顾问建立了完整的经营模型和报表，每位一线销售顾问要清楚公司为他投入的成本及其创造的收益。不同车型、不同选装配置、折扣力度甚至线索来源等因素都会影响销售顾问的盈利表现，蔚来综合所有因素对销售顾问的价值贡献进行全面评估。
李斌曾对外称，推行CBU机制，就是把钱和资源聚焦在高回报、高优先级的项目上。“以前更多是预算制，现在更看重回报。”
一个有趣的细节发生在2025年11月21日举办的广州车展上，按照原定行程，李斌晚上才能抵达，而晚上彩排要缴3万元“加班费”。为了节省这3万元，李斌改签飞机提前抵达，事后他感慨，“这在以前是不可想象的”。
自从推行CBU机制后，蔚来费用控制效果明显。财报显示，2025年第三季度研发费用为23.9亿元，较上年同期降低了28%。
另一位蔚来内部人士告诉南方周末记者，在全员经营的理念下，从2025年开始，蔚来还裁减了部分非直接销售岗位，例如门店运营、主播以及牛屋的空间运营岗位等。“销售的底薪降了，但KPI提高了，连续三个月没达到KPI会被优化。运营的日常事务由门店店长、销售兼任。”
换电与充电之争愈演愈烈
目前，蔚来的盈利基础依然薄弱，资产负债率居高不下，短期债务压力依然较大。
截至2025年第三季度末，蔚来总资产为1120.44亿元，总负债为999.56亿元，资产负债率约为89.2%。而蔚来的流动负债中，最大的一项是向供应商的赊账，其应付账款及应付票据已经逼近396亿元，占总负债约40%。
与此同时，行业竞争的加剧也为其盈利的持续性带来挑战，华为系智驾的围剿、特斯拉超充网络的扩张，以及比亚迪、零跑等车企的强势表现，都在不断挤压蔚来的市场空间，而其萤火虫品牌尚未形成爆款，低端市场突围难度较大。
梅松林认为，蔚来最大风险是大三排SUV产品的销售旺势能否持续。“品牌间的对标学习能力都很强，一个爆款产品要持续旺销谈何容易，需要车企有持续打造爆款的能力，有不可替代和不可模仿的技术力、产品力、品牌力。”
中国汽车流通协会专家委员会专家委员李颜伟亦告诉南方周末记者，蔚来今后盈利的挑战在于未来大型SUV市场的竞争是否加剧，2026年将会有多款大型SUV和中大型MPV产品集中上市。
据李颜伟提供的数据，2025年，30万—35万元价格区间的插混车型销量达到31.2万辆，较2024年激增156.5%，该价位段已成为插混技术（尤其是大空间MPV和越野车）增长最快的细分市场。增程式车型销量则下滑43.6%，纯电仅增长19.2%。
他认为，这反映出该区间用户更倾向于选择能够覆盖长途商务和多人口出行的插混方案，而非受限于里程或补能的纯电方案，这给增程式车型和纯电车型设立了一道隐形的天花板。
换电模式是蔚来护城河，但也被外界认为是风险之一，换电站属于重资产投入，且需持续投入运维费用。截至2025年9月20日，蔚来全球换电站数量达3500座。在一次发布会上，李斌曾透露，蔚来在充换电领域10年累计投入超180亿元。
江瀚表示，换电网络虽前期资本开支巨大，但已从“成本项”逐步转化为“资产项”。日均服务频次提升，单站利用率改善，边际成本递减效应显现。
2025年3月18日，蔚来还宣布与宁德时代（300750.SZ）牵手，计划共同打造全球最大的换电网络。蔚来称，宁德时代正在推进对蔚来能源投资（湖北）有限公司不超过25亿元的战略投资。蔚来能源成立于2017年，是蔚来换电站网络的运营主体。
“换电标准开放后，已吸引长安、吉利等车企加入，未来可通过向第三方收取服务费、电池资产管理分成等方式变现，甚至参与电网调峰获取收益。”江瀚认为，只要用户规模持续扩大，换电模式反而可能成为蔚来第二增长曲线。
不过，换电和充电两种模式之争愈演愈烈。目前超快充、固态电池等新技术层出不穷。2025年3月17日，比亚迪发布新一代电动产品平台，称新平台可实现“充电5分钟续航400公里”。
